原标题：红星美凯龙“双模式”扩张面临挑战

　　随着红星美凯龙披露招股说明书，资产负债率过高、盈利能力下降，自建与委托管理商场扩张提速面临新挑战等问题受到外界的关注。

　　近日，《中国经营报》记者采访了解到，导致红星美凯龙资产负债率过高的原因是加快自有商场的建立，而受制于资本金规模及融资渠道所限；营业收入阶段性下降是因为剥离了房地产业务。未来战略重点将在一二线市场加速自建商场的布局，在三四线市场将加快委托管理商场的建立。

　　剥离房地产业务导致营收下降

　　近日外界质疑，报告期内，红星美凯龙关闭5家商场；2013年，急速扩张为其带来高增长，与之同来的是高负债。红星美凯龙2013年资产负债率达66.96%，2012年为65.01%。而截至2011年~2013年，公司合并口径的净营运资金分别为-33.46亿元、-13.73亿元、-39.28亿元。

　　红星美凯龙的解释称，公司资产负债率较高的原因系公司注重自有商场的建设，由于原有资本金规模及融资渠道的限制，公司主要通过银行借款解决资金需求，造成公司资产负债率较高。由于账面资产按照会计准则为历史成本，自有商场有很大的市场价值增值情况未能反映在会计报表中，因此如按照公允价值计算的实际负债率会大幅降低。

　　此外，营业收入大幅下降也受到外界质疑。据红星美凯龙招股书显示，公司2013年、2012年、2011年分别录得营业收入为66.5亿元、55.5亿元、59.9亿元，2011年至2012年，公司营业收入出现负增长，下降7.35%；而2013年同比上升19.8%。2013年至2011年三年间，公司净利润分别为13.5亿元，11.5亿元，11.96亿元，2012年和2013年分别增长-3.8%和17.4%。

　　记者调查发现，2011年，红星美凯龙通过整个发展战略的评估和设计，决定把附带房地产业务剥离给独立运营的兄弟公司——上海红星美凯龙企业发展有限公司。由于红星美凯龙在2011年末，剥离了附带房地产业务，2012年公司再无房地产业务销售收入产生，使得公司2012年营业收入较2011年出现了下降。

　　然而若不考虑房地产销售收入的影响，2010年、2011年、2012年红星美凯龙的营业收入分别为40.51亿元、56.03亿元、58.83亿元，在报告期内呈上升的趋势，并未出现下降。

　　自营与委托模式扩张面临挑战

　　外界质疑，红星美凯龙扩张重要的一环就是加盟店模式，加盟商容易为了短期利益做出有损公司利益的行为。

　　构成对公司的内控风险红星美凯龙表示，外界所谓的加盟店实际指的就是委托经营管理店。与加盟模式不同，委托经营管理模式是指公司与合作方签署委托经营管理协议后，由公司派出管理人员为委托经营管理商场提供委托经营管理服务，并提供从选址洽谈到商场设计、建设、装修到招商、运营管理的全过程咨询服务，并根据协议收取项目咨询服务费、商业咨询服务费、招商服务费以及委托经营管理费的经营模式。

　　数据显示，2011年度、2012年度、2013年度，红星美凯龙与委托经营管理商场相关收入毛利率分别为71.73%、63.01%、73.10%。而自营商场2011年度、2012年度、2013年度，毛利率分别为69.90%、65.95%、62.22%，委托经营管理店的毛利率要高于自营商店。

　　红星美凯龙称，自营商场与委托经营管理商场的市场扩张仍然是红星美凯龙未来的战略重点。面向全国拓展家居建材商场，对不同区域进行分级，其中上海、北京、天津、重庆、深圳、广州、沈阳、西安、武汉、成都等10大城市为优先战略城市，南京、福州、杭州、郑州、宁波、厦门等30个省会及主要计划单列市为重点发展城市，昆山、吴江等富裕的百强县为潜在发展城市。

　　记者了解到，红星美凯龙在优先战略城市和重点发展城市方面，重点投资自建商场。在潜在发展城市重点发展委托经营管理商场，保持每年20家商场以上的扩张速度，通过自建和收购的方式，将自建商场的数量比例维持在公司商场总数的30%左右。

　　目前红星美凯龙的自营模式商场数量由2011年初的27家增长至2013年末的41家；委托经营管理商场数量由2011年初的45家增长至2013年末的89家。

　　红星美凯龙认为，自营商场模式主要是商场初期投资规模较大，且投资回报期相对较长；此外，出租方可能出于自身利益考虑不与公司续约，由此导致租约到期后的不确定性问题；红星美凯龙作为承租方，商场物业无法用于抵押融资，公司前期投入的资金将无法通过贷款融资补充，不利于公司整体资金运作。而委托经营管理模式的缺点是由于合作方的管理理念与公司可能存在差异而导致管理难度的增加。

　　对于业界比较关心的商户租金问题，红星美凯龙称，签订的租赁合同为一年一签，一般根据前一年的经营情况结合对未来市场的预测及自身的判断，再决定下一年的租金水平。整体策略是让大部分商户能赚到钱，比例大于60%、小部分商户需要自然淘汰，比例不多于15%。视市场情况给予新开业商场采取商户入场装修信贷消费政策；给予部分新开业商场商户免租1到3个月的政策。

　　渠道下沉瞄向二三线市场

　　红星美凯龙认为，随着经济的发展以及城镇化战略的实施，二三线城市的整体经济实力和居民消费水平也将进一步提升，尤其是三线城市，将成为家居流通企业的新的增长点。公司将凭借成熟的经营模式，拓展二三城市市场，突破家居建材流通行业的区域性特征。

　　事实上，在全国二三线城市中，家居建材商场自身的扩张以及一些新的投资方加入家居建材商场的投资建设，加剧了家居建材流通行业竞争态势，原有的相对封闭的市场格局将被打破，逐步呈现弱者愈弱、强者恒强的态势。

　　记者注意到，红星美凯龙上市后募集的资金中有33.3亿元将投入8个自营商场的建立，其中包括合肥红星美凯龙四里河项目、武汉红星美凯龙世博家居广场项目、重庆红星美凯龙博览家居生活广场项目等，二三线城市已成红星美凯龙关注的重点。

　　截至2013年12月31日，红星美凯龙共经营管理130家商场，主要分布在北京、上海、天津、重庆、江苏、浙江、福建、安徽、山东、辽宁、四川、河南、广东等4个直辖市、18个省份、3个自治区，共90个城市。

　　北京工商大学投资者保护研究中心执行主任张宏亮认为，家居市场规模较大，但行业集中度有待提高。家居建材流通业处于一个竞争充分的市场中，二三四线市场处于规模扩张阶段，未来竞争将更加激烈。红星美凯龙在进行渠道下沉时，一定不能盲目扩张而忽略了自身实力的打造，否则将面临更多的挑战。